10月23日午间，A股五家光模块公司集中发布经营情况公告，都在解释同一件事：生产正常，订单充足，行业没有发生重大变化。
在此前一个月，光模块股经历了大幅下跌。中际旭创跌了37.19%，新易盛跌了43.51%。覆巢之下，谁也没能继续站在“光”里，两家公司仍在为海外数据中心交货，股价已经跌去了一大截。
然而，这个时候老马还在继续加大投入。美国时间10月25日，马斯克宣布，SpaceX已经敲定400亿美元债务融资，用来购买GPU，设备主要在2027年第一、第二季度到货。路透在报道中补充，这笔融资当时是否已经完成定价，还不明确。
马斯克发帖称，SpaceX融资400亿美元采购GPU
算力股在跌，马斯克还在大举买卡。很容易让人觉得：客户还在采购，市场是不是过度悲观了？
但采购也要靠融资。亚马逊、Google等公司投资模型开发商，后者又向它们购买算力。供应商提供的资本，参与支撑了客户的大额订单。这些订单对应真实的设备和服务，也可能放大市场对未来需求的估计。AI产业的增长和泡沫，可以发生在同一轮扩张中。
算力继续扩张，订单则要重拍
中际旭创10月23日公告称，海外主要客户已经下达2027年的订单，部分重点客户还给出了2028年的需求指引。需求指引是客户对未来需求的预估。
中际旭创的增长，和海外数据中心建设直接相关。GPU要协同工作，需要在服务器和交换机之间传输大量数据。公司生产的光模块负责光电信号转换，客户扩建集群、提高连接速度，都会带来新的采购需求。2026年上半年，公司约95%的收入来自海外。
这半年，中际旭创归母净利润达到136.51亿元，同比增长241.70%。公司在半年报里解释，AI大客户增加投入，800G、1.6T等高速产品出货增长，在收入中的占比也提高了。
但光模块股恰恰是近期跌得较多的一类。10月19日至23日一周，新易盛跌了14.96%，中际旭创跌了8.56%，同属AI硬件产业链的工业富联却上涨2.24%。23日反弹过后，26日三家公司又都收跌。
三家算力硬件公司的股价表现分化
《金融投资报》10月22日的报道提到了一个具体变化：英伟达CPO合作名单引发了市场对光模块企业未来份额的担忧。基金调仓和美国相关政策预期，也被列为这轮调整的影响因素。
CPO，即共封装光学，把光学部件放到更靠近交换芯片的位置，以满足高速传输和降低能耗的要求。数据中心需要更多连接，但连接方式在变，原来供应光模块的企业，需要参与新产品的开发，才能继续争取客户。
10月21日，英伟达宣布与矽品精密扩大CPO光引擎产能，目标是在2027年中提高到当前的15倍，到2028年底再翻一倍，基板、先进封装和测试等环节也在扩产。英伟达还在为更大规模的AI集群做准备，只是其中一部分采购会落到新的产品和制造环节。
中际旭创也在开发下一代光互连产品。按照10月23日的公告，部分产品已经与重点客户开展合作研发和送样。对这家公司而言，眼前的800G、1.6T订单要交付，新一代产品也要继续推进。现有客户愿意一起研发，是后续合作的基础；样品通过测试、进入量产之后，才会产生新的收入。
海外客户的融资压力，也开始影响市场预期。10月21日，Meta宣布计划利用新的无投票权C类股票，为AI投入及其他事项融资。公司第三季度自由现金流为负21.2亿美元，十多年来首次转负。次日，Meta跌了7%，纳指下跌2.6%。路透报道，投资者担心AI投资回报，也担心借款变贵后，科技公司需要增发股票，摊薄现有股东权益。
中际旭创仍在完成客户此前的采购，投资者却已开始担心下一轮预算。订单充足的公告，解释了眼下的生产情况；客户之后还能花多少钱，要看它们的经营和融资。
供应商也是股东
今年4月，亚马逊宣布再向Anthropic投资50亿美元，未来还可能根据商业里程碑追加最多200亿美元。与此同时，Anthropic承诺，未来十年在AWS技术上的支出超过1000亿美元，涉及Trainium芯片等产品和服务。亚马逊为客户提供资金，客户则给亚马逊提供了长期采购承诺。
Google也在做类似的事。4月24日，路透援引Anthropic的说法称，Google承诺先投入100亿美元现金，若Anthropic达到业绩目标，还将追加300亿美元。同月，Anthropic已宣布与Google、博通扩大下一代TPU算力合作，新增容量将从2027年开始上线。
微软和英伟达的安排也相似。2025年11月，两家公司分别承诺向Anthropic投资最多50亿美元和100亿美元；同一份合作公告里，Anthropic承诺采购300亿美元Azure算力，并采用英伟达的计算架构。
这些公司参与投资，有股权回报的考虑，也有争取算力订单的利益。模型公司融资后可以承担更大的采购，云厂商和芯片企业也借此争取未来业务。采购承诺增加，又会成为供应商扩建和融资的理由。
亚马逊和Google还掌握着Anthropic的重要销售渠道。路透9月29日根据所见的秘密IPO文件报道，2025年Anthropic有47%的收入经两家云平台销售。对Anthropic而言，投资方、算力供应商和销售渠道，重叠在同一批公司身上。
泡沫可以在这种关系中被放大。模型公司的融资支持了采购，采购又支撑供应商的收入预期。如果市场把融资支持下的采购承诺，当成已经由终端客户付费支撑的需求，估值就可能超过实际业务能够支撑的水平。融资一旦收紧，供应商持有的股权价值和客户尚未履行的采购承诺，都可能受到影响。IMF在10月发布的分析中，将这种股权、债务与未来收入相互关联的安排列为风险来源。
这些采购也在支持真实的产品使用。今年年中，Anthropic宣布与SpaceX合作，协议涉及Colossus 1数据中心超过300兆瓦、逾22万块英伟达GPU的容量，当时预计在月内获得这批算力。公司同时将Pro、Max等付费方案的Claude Code五小时使用限额翻倍。Anthropic把提额归因于SpaceX合作及近期其他算力协议增加了供给。
Anthropic宣布与SpaceX合作，并提高Claude使用额度
SpaceX自己也经营Grok，在与Anthropic的合作中则是算力供应商。它的证券文件将Anthropic合同列在第三方算力服务协议项下。9月29日，路透披露的更完整合作安排显示，Anthropic与SpaceX旗下xAI的协议，到2029年可能涉及最多845亿美元采购，其中大部分可以提前90天通知取消。
路透援引这份尚未公开的IPO文件称，包含上述合作在内，Anthropic未来十年至少涉及5180亿美元AI基础设施安排，其中约80%不可取消，或不论使用量都需要支付费用。公司需要靠今后的客户收入和融资，持续履行这些义务；如果资金吃紧，可以取消的采购会给它留下调整空间。
这也是SpaceX需要承担的风险。客户可以按条款退出，设备投入和融资义务却还在。马斯克宣布400亿美元融资时，特意提到了SpaceX的投资级信用，以及星链和发射业务收入。这些AI业务之外的收入，有助于支撑它继续借钱买卡。
工业富联和海光的增长各不相同
模型公司的采购承诺，是云厂商扩建和融资的依据之一。海外客户若因融资压力放慢集群建设，或分批安排采购，中际旭创和工业富联的新增订单及交货节奏可能先受影响，随后才反映到收入和利润。
工业富联承接的是服务器和机柜业务。它向云服务商提供的产品，涉及GPU、ASIC两种计算方案，也包括液冷、电源管理等配套。客户购买计算芯片之后，还需要把设备和这些配套系统装进机柜，才能用于数据中心。工业富联根据客户选择的芯片和系统要求，安排生产和交付。
上半年，公司云服务商AI服务器收入同比增长2.3倍，GPU AI机柜出货量同比增长3.2倍，整个公司的归母净利润增长95.99%。
海光信息同时销售CPU和DCU，主要面对国内通用计算、AI计算和国产化需求。它的增长更取决于国内客户的采购和产品适配，马斯克购买英伟达设备，与海光的订单没有直接对应关系。
海光前三季度营收149.55亿元，同比增长57.58%，归母净利润28.47亿元，同比增长45.12%；同期经营现金流净额却为负24.43亿元。公司解释，为匹配销售规划、保障供货，增加了备货，原材料采购支出显著上升。
三家公司的上半年利润增长，来自不同的产品和客户
海光为后续供货增加了备货，现金何时收回，还取决于交付和客户付款。
这轮调整发生时，中际旭创和工业富联还在交货，马斯克也准备接收明年到货的新GPU。供应商的投资和模型公司的融资，还在支持新一轮采购。模型服务今后的收入若赶不上扩张，融资收紧就可能改变客户的采购计划，再传到A股供应商的订单里。