如果2026年1月8日是中国AI的“成人礼”，那么这一天诞生的，是一个新纪录——智谱AI在港交所主板挂牌，股票代码2513，成为全球“大模型第一股”。
一天之后，1月9日，另一家大模型公司稀宇科技（MiniMax）紧随挂牌，代码00100。短短24小时，两家中国AI独角兽先后站上港股敲钟台。其中，到6月，智谱股价盘中大涨，市值一度突破1万亿港元——从511亿港元的IPO市值到万亿，截至9月1日市值报收5573亿港元，仍然远超上市当天的579亿港元。
这是一个属于中国AI的资本化元年。而在智谱与MiniMax已经“上岸”的同时，月之暗面（Kimi）正以半年估值暴涨七倍的火箭速度冲向港股，DeepSeek则扮演着一个耐人寻味的反面——全球AI首富梁文锋，手握约4000亿元估值，至今仍在以自有节奏筹备上市。
智谱：5573亿市值、9.5亿营收、20亿亏损
智谱是中国大模型“六小虎”中首家启动IPO的企业，也是目前两家已上市的核心大模型公司之一（另一家为MiniMax）。
它的上市路径干净利落：2025年12月通过港交所聆讯，2026年1月8日以116.2港元/股发行，募资约43.48亿港元，IPO市值约511亿—579亿港元；上市首日收131.5港元，涨幅13.17%。此后股价一路走高，6月盘中市值突破1万亿港元，截至9月1日回落至5573亿港元。
财务上，智谱刚刚交出半年报。2026年上半年，公司实现营业收入9.54亿元，同比增长399.7%——仅半年收入就已超越2025年全年的7.24亿元。其中，Maas开放平台及API业务收入达到8.25亿元，同比激增2735.7%，占总收入比重从2025年末的26.3%跃升至86.5%；而原来占据大头的本地化部署收入则降至6704万元。这一结构性逆转，标志着智谱正式从“卖项目”切换为“卖调用”的MaaS模式。
盈利端在改善。上半年期内净亏损20.72亿元，同比收窄12.1%；经调整净亏损19.64亿元。核心的开放平台API业务毛利率已从去年同期的-0.4%转正至24.6%。在2026年2月GLM-5发布后，智谱对部分API进行了结构性提价，上半年API平均售价较去年同期提升约101%，而单位Token推理成本较年初下降约80%，量价齐升之下，MaaS平台Token调用量较年初增长超过40倍，付费日活用户数增长603%。截至8月31日，公司MaaS平台年化收入规模（ARR）按月计算达16亿美元，按周计算达20亿美元。
研发投入仍在加码。上半年研发开支21.31亿元，同比增长33.6%，占营收比重虽因收入高增而下降，但绝对值持续扩大。CEO张鹏在业绩会上重申了“强模型+高定价权+政企刚需”的核心逻辑，并指出API定价权的提升并未影响调用量，反而验证了技术壁垒的价值。
上市仅五个月，智谱又于2026年6月1日宣布申请A股科创板上市，拟募资150亿元。A+H双资本平台就此铺开。摩根大通近期预测，随着API毛利率转正和规模效应释放，智谱有望在2029—2030年实现扭亏——而这份半年报，显然让这个时间表有了提前的可能。
月之暗面：半年估值翻七倍的火箭
如果说智谱是“已经上岸”，月之暗面（Kimi）就是“正在冲刺”。
这家2023年4月由杨植麟创立的公司，创始人是Transformer-XL、XLNet的核心发明人之一，被业界称为“90后AI天才”。杨植麟个人持股51.83%，为公司控股股东。2026年之前，月之暗面的估值还只有43亿美元；进入2026年，它几乎每个月都在融资，估值一路飙升：1月100亿、2月180亿、5月200亿、6月315亿美元。到7月29日完成F轮超35亿美元融资，该公司投后估值已达350亿美元，原定8月启动的Pre-IPO轮目标投前估值进一步升至500亿美元——不到一年，从43亿到500亿美元。
推着估值坐火箭的，是Kimi K3。今年7月发布的这款模型，总参数2.8万亿、100万token上下文、原生支持视觉理解，采用MoE架构（896个专家中每次仅激活16个），是全球参数规模最大的开源模型。在Frontend Code Arena前端代码评测中，K3以1679分登顶全球第一，超越Claude Fable 5；在Artificial Analysis综合智能指数中位列全球第三，仅次于Anthropic的Claude Fable 5和OpenAI的GPT-5.6。
该公司的商业化也在加速进行中：截至2026年6月，月之暗面ARR（年度经常性收入）已站稳3亿美元，3月首次破1亿、4月超2亿、6月达3亿，其中API收入占比超七成。据彭博社报道，公司最快可能于6个月内登陆香港资本市场，并已向投资人发送上市议案。
这条曲线的另一面，是杨植麟在2025年底内部信中的那句“短期不着急上市，也不以上市为目的”——仅仅七个月后，Kimi K3的发布就彻底改变了节奏。从“不着急”到冲刺IPO，月之暗面只用了一次技术突破的时间。
MiniMax：第二家上岸，市值过山车
MiniMax是继智谱之后第二家登陆港股的核心大模型公司，却走出了一条更跌宕的资本曲线。
2026年1月9日挂牌，发行价区间151—165港元，上市首日大涨109.09%、收345港元，市值迅速突破千亿。到5月29日，股价较发行价上涨4.09倍，市值达2635亿港元；8月6日纳入港股通后，市值回落在千亿港元区间波动。
与高市值形成强烈反差的，是微薄的营收。2025年全年，MiniMax营收7903.8万美元（约5.43亿元），同比增长158.9%；经调整净亏损2.5亿美元（约17.5亿元）。若计入金融负债公允价值变动，归母净利润为-127.60亿元，剔除该影响后为-19.21亿元。创始人、CEO闫俊杰（1989年生，清华博士后、商汤前副总裁）持股超过20%；阿里巴巴为第二大股东，持股12.52%。
MiniMax的独特价值在于全球化：超过70%收入来自海外，产品覆盖200多个国家，全球用户约3亿。5月末，该公司与中信证券签署辅导协议，正式启动A股IPO——继智谱之后，“大模型双雄”将在A股再度会师。
DeepSeek：最后入场的巨头
在所有冲向资本市场的中国AI公司里，DeepSeek是最晚启动IPO筹备的一个，却也是最值钱的一个。
梁文锋在2023年立下的“不融资、不上市、不商业化”三不原则，在2026年被逐一打破：6月完成首轮外部融资约500亿元，投后估值约520亿美元（约3500亿元）；进入8月，公司正以约5000亿元的投前估值推进第二轮融资，计划募资500亿元。
财务上，据The Information 8月26日援引知情人士报道，DeepSeek在2026年前7个月实现营收约4.75亿元，约为2025年全年营收的10倍；同期净亏损收窄至7.15亿元，低于2025年全年的9.35亿元。整体毛利率为44.6%，其中API业务毛利率高达82.9%，主要得益于AI基础设施优化带来的推理成本大幅下降。据此前报道，公司年化营收已接近4亿至5亿美元区间。支出方面，2026年前7个月AI基础设施投入约110亿元，主要用于租用AI服务器、购买芯片及其他算力设备，而2025年全年该项支出仅约12亿元。
IPO方面，DeepSeek已于7月被曝启动A股上市筹备，计划最快2026年底提交上市申请，目标2027年挂牌。不过，截至8月底，尚未有DeepSeek的上市申请记录，公司官方也从未正式宣布过上市计划。
当智谱、MiniMax已经挂牌，月之暗面正在冲刺，DeepSeek选择用绝对控股（约78%）和谨慎的节奏，把主动权握在自己手里。梁文锋的“从筹备到观望”，与杨植麟的“火箭冲刺”，构成了同一张牌桌上两种完全不同的资本哲学。
估值与营收的鸿沟，是整场狂欢的底色
把几家公司的数字摆在一起，一条清晰的行业共性浮现出来：高增长、高投入、超高估值、暂未盈利。
智谱：9.54亿元营收、20亿亏损（2026年上半年），对应约5573亿港元市值；
MiniMax：5.43亿元营收、17.5亿元亏损（2025年），对应千亿港元市值；
月之暗面：3亿美元ARR，对应约500亿美元估值；
DeepSeek：约4.75亿元营收、7.15亿元亏损（2026年前7个月），对应约5000亿元估值（第二轮融资投前）。
市销率高到传统框架无法解释，是市场对“技术壁垒、增长斜率、全球化空间、生态话语权”的综合定价，还是一场注定要回归基本面的泡沫？监管层与投行都在用不同口径回答。摩根大通预测智谱有望在2029—2030年实现扭亏；MiniMax创始人闫俊杰则把2026年称为行业“非常大的跨越发展”。
更深层的压力来自两端：一端是阿里、腾讯、字节等巨头以流量、算力、资金全方位压制，另一端是开源模型（DeepSeek、千问、Kimi K3）持续拉低推理成本、侵蚀闭源模型的定价护城河。2026年上半年，国内AI赛道融资总额已突破3000亿元，其中大模型独占约1598亿元——钱还在涌入，但商业化闭环的考试才刚刚开始。
美国的故事里，Anthropic与OpenAI的IPO，回答的是“市场追捧的新王，还是私募圈的一场估值幻觉？”；中国的故事里，摆在所有玩家面前的，是同一个问题——万亿港元买到的，究竟是一张通往AGI的门票，还是一张需要数年才能兑现的远期支票？
2026年，只是这道题的开卷第一页。
本文来自微信公众号“Tech商业”，作者：Tech商业，36氪经授权发布。